nopainnogain天的研究成果奠定了 3 年的投资框架 - 再回首之六【地产篇】 15-估值逻辑

2018年10月07日 | tags | views 29
天的研究成果奠定了 3 年的投资框架 | 再回首之六【地产篇】 15-估值逻辑

再回首系列文章之六【地产篇】,
本文首发于2018 年 1 月 12 日!
地产我是在 2017 年 4 月末开始研究的,5 月中旬出的报告,历时半个月的研究,在 9 元时候重仓保利地产( 15% 仓位)。
我比较自豪的是在这么短时间内完成了地产如此重大行业的研究,而且选择出来标的是保利地产、万科A、新城控股、荣盛发展(排名按照顺序),都是市场主流地产公司(荣盛发展菜了一些)南粉北面。
比较失败和不满的地方,是自动选择性障碍放弃了港股。因为不熟知港股的估值体系。从自欺欺人的话语讲,我在专注于投资某一个市场,不去分散自己的注意力。但是这个真的是彻头彻尾的自欺欺人,希望以后能有机会和精力多覆盖下吧。
我选择地产的思路是来自以下几个思路:
1、具有高周转;
2、库存所在区域位置好;
3、存货/市值比值较低。
1)高周转一定是未来房地产企业的出路,周凯旋地产行业从囤地赚取地价差的时代到了万科翘首以盼的依靠产品品质赚钱的时代,所以过去都算 NAV,按照资源属性算,但是未来一定要看房地产企业的周转能力,所以泰禾集团这种我没有选入到自己的视野,是因为他过去的属性是低周转张逸文,开发一个项目要卖 6 年。华侨城、招商蛇口没有列为主力仓位也是这个原因,华侨城开发一个项目是 7 年,招商蛇口依靠的就是前海 500 万平方米土地,属于资源型;高周转是一个基因,不是说那个地产企业想变成高周转都能变成高周转的,这个基因的强大是印在骨子里。
2)库存所在区域位置好,这个没什么多说的,但是并不是意味着三四线没有机会翟惠民,碧桂园、恒大都是崛起于三四线,三四线城市高库存的雷已经拆掉,如果需求出现一定向上的波动,那么三四线的价格有可能上涨的会更加剧烈,但是这个三四线也是要看区域,最好是在核心区域的卫星城市;
3)存货/市值比值,这个是当时选择地产的一个重要标志,依靠这个数值,在 11 月份又增加了阳光城,因为阳光城按照中报的单位面积土地储备市值只有 800 元丁子烁,恒大、融创在启动时候也不过是不到 400 元,而万科当时是 2600 元/平方米,保利是 1800 元/平方米。
阳光城周转也是很蛮高的,市场给予很低的估值是,最近三年在猛加杠杆拿地(根据报表有息负债 2.6 倍,万科只有 0.4 倍),融资利率居高不下。它挺过了 2014 年最困难期,只要把拿到手里的土地销售出去,那么后面就都是利润。
何况阳光城的老板在企业家里面是会放权的一个人,这个和福建企业家有着显著的区别。nopainnogain在今年引进了双斌,移植碧桂园的管理体系甄云龙,做高周转运营、降低融资利率、加强建筑成本控制,这三方面都做到了点子上蔡高厅,所以我偏向认为阳光城是 2017 年年初的融创和恒大,在土地没有变现前怎么看怎么是风险,变现后怎么看怎么好麦嘉伦,也许未来阳光城这匹黑马的空间要高于保利和万科。管理改善什么都是一个预期,可以当做期权,核心是过去高周转和土地储备市值低。所以我将新城控股的仓位在 12 月换到了阳光城上。
我换掉新城控股也许是我错了,毕竟后面它涨幅也是很高,但是对于新城控股接近 700 亿市值,销售达到 1200 亿的一个巨无霸,我偏向认为要进入到考验公司管理层、文化的阶段,100 亿的销售靠的运气、800 亿销售靠的是时机、1000 亿以上的销售靠的就是企业文化、机制。
新城控股作为过去两年 A 股地产中最大的黑马,高周转( 14 个月现金流正)、低杠杆(净资产有息负债率只有 1 倍)已经做到了极值,但是市场也已经给予了充分的预期艾尼瓦尔江,单位面积储备市值已经比万科还要高,虽然我们可以说它还能继续扩张拿地有充分的资金实力来扩张,但是我偏向认为企业要做内部整合和机制调整来适应 1000 亿以上销售带来的种种问题韦世乐。
那么反过来对于一个只有 260 亿市值的阳光城(阳光城的成本是 6.6 左右),阳光城的性价比显得略微高一些,如果时间够长,阳光城也许会走出新城和融创的气质,这里只是说也许,还需要跟踪。
如果用炒股的方式来对比这几个公司:万科龙头老大过去的行为有些类似择时( 2014 年只拿了 800 万方的地),保利地产类似定投(每年都固定的投),融创、恒大、阳光城是属于 2013 年满仓满融一把小股票(至少行业趋势前是满仓满融的),碧桂园是中规中矩拿着一把创业板龙头吴雪岚。那么如何的选择股票,按照个自己逻辑思路看吧。
我之前地产的帖子已经把关于地产的所有思路都阐述了,那个帖子(找时间发出来供大家指正)是我 5 月份那两周对地产研究的结果,我有这个自信,那个研究基本奠定了未来 3 年地产投资的大框架,其余时间都是修修补补、跟踪数据,15 天的研究奠定了 3 年的投资框架。
(全文完)
本文篇幅较长感谢读者耐心阅读
估值逻辑 研究的过程比结果更重要
文 / 估值逻辑
北京 朝阳 奥园
2018年 1 月 12 日
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